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股市非理性下跌击碎高管致富梦/陈光第
(博讯北京时间2008年9月22日 转载)
    
    股市大跌,击碎高管激励梦想
     (博讯 boxun.com)

     2007年以来,数十家上市公司纷纷提出股权激励方案。然而,今年以来股市的下跌打破了高管们的“致富梦”,统计显示,超过七成股票的股价已经低于当初激励方案中的行权价。与此同时,今年5月以来已经有18家上市公司公告停止实施股权激励方案。
    
     40只股票跌破行权价逾50%
    
     截至目前,已有120家公司推出过股权激励计划。从激励标的物来看,现阶段只有股票、期权和股票增值权三种,其中期权作为标的物占主流,共有92家采用期权来激励,占77%;剩余28家采用股票来激励,占23%;这里面有华菱钢铁、广州国光、得润电子三家还同时采用有股票增值权为标的进行激励。
    
    根据wind统计,在120只采用股权激励的股票中,有7成以上的股票股价已经低于当初激励方案中的行权价。特别是以期权为激励标的物,目前就有 40只股票的股价低于行权价50%,其中:广宇集团股价3.14元只有行权价的25%,目前已停止实施股权激励方案;深圳惠程目前股价6.97元只有行权价的29%。
    
     值得注意的是,除了赋予股票增值权以及由上市公司提取激励基金买入流通A股赠予限制性股票两种方式外,其他方式获得激励标的物(如激励对象期权行权、定向增发股票或股东转让股票给激励对象)都有明确的行权价格,行权时也需要激励对象真金白银的付出。而从目前市场暴跌后的股价水平看,后者在当前市场状态下,股价大多已经低于行权价格,激励对象行权还不如直接在二级市场购买股票。
    
    高管身陷股权激励被套
    
     在120家有股权激励方案的公司中,已经实施的公司有30家,其中16家实施的标的物是股票,14家是期权。在这30家公司中,以期权为标的物的激励方式,由于期权的特性,使得激励对象安全感更强,即使股价暴跌,激励对象最多不能获得超额收益,但也不会因激励变成负担。但对于以股票为标的物的激励方式中,如果股票不是以特别低的价格获得,激励对象依然具有一定的风险性。在已实施激励方案的16家以股票为标的物公司中,目前已经出现首家(南玻A)激励对象获得激励股权反而被套的情况。
    
     南玻A在2008年7月14日以当时市场价格一般的水平8.73元增发给激励对象,但生不逢时,随大盘进一步下滑,仅经过短短2个月时间,其股价跌幅达 50%以上,已经跌破了当时的行权价,目前股价仅8.51元;也就是说激励对象在账面上当前不仅没有获得激励,实际上这些激励资产变成了负担。
    
     同样,华菱钢铁在8月16日通过上市公司提取激励基金买入流通A股的股价为7.204元,由于买入的股票其中一半资金属于激励对象自己掏钱,激励对象的成本为3.6元,目前股价在经历1个月时间已经达到4.77元,接近了激励对象的成本,相信激励对象现在也不再有刚行权时的好心情。
    
    18家公司方案被迫叫停
    
     2007年年末,由于对市场的乐观预期,上市公司推出股权激励的意愿强烈,自07年12月到08年,先后有71家公司推出了股权激励方案,占目前公司总数的59%。但随着市场的不断下跌,股权激励的风险也体现出来,近两个月仅有3家公司提出激励方案。与此同时,今年5月以来已经有18家上市公司公告停止实施激励方案。
    
     9月18日,华神集团公告停止实施激励方案,方案行权价12.88元,而最新股价仅为4.2元,激励方案已经从馅饼变成了陷阱,只能被迫停止。
    
     即使采用期权方式进行激励的公司,由于行权价和股价差距太大,也会被迫停止实施,如长电科技、沃尔核材、金地集团、广宇集团等公司方案中权证的除权后行权价是现在股价的2.7-3.5倍之间,基本失去了激励的意义,因此这些公司在6月份以后相继公告停止实施股权激励方案。
    
    股权激励破裂,谁之过?
    
     我们没有看到高管激励计划破裂给高管们带来的影响。但是按照归因理论,很多高管心中一定感觉很亏:股市这样跌,和他有啥子关系嘛,白白期权不见了。这种局面可能股东、董事会和管理层都不愿意看到,也没有预料到。怪谁呢?
    
     一怪中国的资本市场还不够成熟,一方面证监会开证券市场就是方便一些烂企业圈钱(一些烂公司都能上市就是明证,如中国中铁,中铁建等;另一方面,也是上市公司自食其果,不遵守规则,想方设法钻空子。只想着上市圈钱,不尽力承担上市责任。比如信息的非法披露和不披露、不分红或者少分红,总想继续增发,以一些大公司为代表。
    
     二怪一些高管激励计划不成熟。高管激励计划的成败,和激励工具、行权条件的选择关系很大,不是什么种子都总能发出好芽,也不是什么环境都能发芽。国内很多高管激励计划只具备激励计划的“形”,缺乏激励计划的“神”。一般而言,股权激励在高增长行业或者高增长企业,比较有激励的效果,其他传统或增长较慢的行业、企业,效果有限,这似乎就要动脑筋设计比较合理的行权条件,生搬硬套“股东价值最大化”,按照单纯股价的做法现在看来比较不合时宜。很多股权激励的计划的积极性来自于前些年股市的暴涨,这样的动机似乎就已经不太合理。
     在股价波动的误差大于正常成长的速度的时候,就别去选择按照股价为行权条件的计划;股价不会怎么涨或者只是随波逐流而不是认为努力的结果,就不要采用和股价挂钩的激励工具。
    
     比如万科的期权激励计划按照利润增长率为条件就比较适合中国资本市场环境,显示出万科激励计划的良苦用心。
    
    股权激励,还要不要?怎么做?
    
     高管不激励肯定不行,设计了计划,现在估计没有正面作用,反而可能有负面因素。因为高管的高额期望破灭了。
    
     股权激励,要还是不要?如果要,该如何做?
     按照我的观点,
     第一:高官激励要。原因是这是大势所趋,是解决委托代理成本和风险的必要手段。
     第二:高管激励计划需要精益化设计,简单化可能遭遇大的风险。高管激励,作为舶来品,又在中国不成熟的土壤上生长,难免会出现问题。所以,国人应当以更加小心谨慎的态度来设计。
    
     本人有如下一些非完整的精益化设计建议:
     第一:激励工具复合化。每一个工具都有其作用及作用的特点。复合化一是可以抵挡彼此的缺点,发挥各个工具的优点,比如现金激励和股权激励的互补性。当某一个工具失去作用时,其他的工具还在发挥作用,就会起到很大的减震作用,本人在咨询中经常用“四条腿”来形容此种激励计划,意即有一条腿断了,三条腿肯定还可以立足。
     第二:利益获取的综合化。高管激励利益的获取,一定不要做成“单次博弈”,要做成一个长期渐进的计划。一次失利,还有未来,激励作用减弱的并不大。
     第三:行权条件需要防范中国股市的意外。这种意外除了本次故事暴跌,可能还会有各种政策风险等等。因此,高管激励的设计还是比较复杂。可以向万科学习他的行权条件,可以学习万科一直以来虚心邀请专业咨询机构进行专业活动的做法,而把企业自己的精力都集中在自己擅长的领域,这样主业顶呱呱,辅助职能也顶呱呱。
    
     也期望我们咨询机构能够和企业走的更加长远,做好朋友,长久的好朋友。
    
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